A短流程調節(jié)作用凸顯

 

得益于鋼鐵行業(yè)供給側改革，自2016年開始螺紋鋼噸鋼利潤好轉，疊加環(huán)保力度加大，產能置換方案陸續(xù)出爐，并于2019年集中投產，使得2019年螺紋鋼產量持續(xù)上升，雖然第三季度受利潤萎縮影響，產量略有波動，但仍維持在月均2200萬噸的高產狀態(tài)。2020年產能置換逐步進入尾聲，但匯總各地產能置換方案，發(fā)現(xiàn)仍有部分置換產能于本年度投產，名義退出產能約1500萬噸。雖然名義產能減少，但考慮以下幾方面因素，我們認為2020年新增產能在2300萬噸左右：一是由于新設備技術水平提高，實際產能減少僅約200萬噸；二是產能置換方案實施前，部分地區(qū)設備早已停產，這些已停產產能實質上將成為2020年新增產能，約1000萬噸；三是2019年下半年已投產項目2020年全年生產，相當于產能提高500萬噸，同時新投資電爐產能約1100萬噸。

 

產能雖然并不等同于產量，但從1—2月疫情期間全國鋼材產量同比只下降3.1%，就可以看出，隨著國內疫情得到控制，當前各行業(yè)生產有序恢復，特別是考慮到新投產產能為獲得現(xiàn)金流必然開工生產，因此全年鋼材產量大概率將維持高位。近幾年電爐產量占比逐步提高，按照2018年粗鋼數據推算，電爐螺紋鋼產量占螺紋鋼總產量的25%左右。從螺紋鋼生產成本來看，由于鐵水較廢鋼具有一定的成本優(yōu)勢，長流程螺紋鋼成本明顯低于短流程。此外，和長流程相比，短流程更加靈活、隨開隨停，對利潤敏感性更高，因此2020年短流程螺紋鋼產量將繼續(xù)占大頭。

 

B價格高點下半年出現(xiàn)

 

面對疫情造成的經濟下行壓力，房地產調控政策未見放松。當前，疫情導致成品房銷售慘淡，房地產企業(yè)資金壓力較大，新開工面積大幅下挫，上半年用鋼需求預計下降。但是，2019年房屋新開工面積增速為8.5%，同2018年相比雖有所滑落，但仍表現(xiàn)出較強的韌性。按往常項目施工進展來看，3—6個月將開始大量使用建筑用鋼，但是受疫情影響時間可能延后3個月至下半年。因此，我們認為前期房地產行業(yè)高開工和施工面積增速仍將支撐下半年的鋼材消費，但上半年支撐作用并不明顯。

 

2019年1—12月基建投資同比增加3.8%，呈現(xiàn)出緩慢復蘇的態(tài)勢。此外，疫情導致經濟增長壓力加大，逆周期調節(jié)政策進一步向基建領域傾斜。近期國家密集下達地方政府專項債額度、降低部分基礎設施項目最低資本金比例等舉措，將有力提振基建投資增速，加快補短板項目建設。專項債撬動社會資金、拉動有效投資作用有望進一步發(fā)揮，基建投資對經濟托底效應將逐漸增強。

 

基于此，我們認為上半年螺紋鋼價格上行壓力較大，價格高點預計出現(xiàn)在下半年。

 

C終端需求恢復難度大

 

對于建筑工地而言，一般建材的采購周期可以分為：集中采購期—庫存消化期—正常采購期—趕工采購期—冬季收工期。2019年國慶節(jié)后，房地產行業(yè)迎來明顯的趕工采購期，對比2018年國慶節(jié)表觀消費量明顯提升，大約多使用250萬噸鋼材。但是，2020年春節(jié)要比2019年早一周，建筑工地春節(jié)前備貨并不充分，建筑工地常備庫存可能比2019年少。這一點可以從以下兩方面得到驗證：一是，春節(jié)前四周2020年的表觀消費下降速度明顯比2019年快，表觀消費總共減少約120萬噸；二是，雖然前四周社會庫存變化軌跡與2019年類似，但與2019年比鋼廠提前累庫，庫存增加約170萬噸，這說明終端備貨不積極。綜合分析，可以初步判斷2020年常備庫存比2019年低150萬噸左右。

 

受疫情影響，春節(jié)后國內實施嚴格的物流及人員流動管控措施，汽運、火運等螺紋鋼傳統(tǒng)運輸方式受到嚴重沖擊，導致集中采購期備貨不暢。集中采購期一般有3到5周，在此期間螺紋鋼終端消耗比較低，可以將這一時期的表觀消費看作建筑工地的備貨。我們按5周計算，2019年集中采購期總表觀消費量約910萬噸，而2020年同期只有160萬噸左右。因此，2020年春節(jié)前建筑工地常備庫存降低，以及集中采購期備貨不暢，共使得2020年建筑工地鋼材庫存減少900萬噸。

 

此外，2019年春節(jié)后第6周開始，周度表觀消費量基本穩(wěn)定在400萬噸左右，大概處于庫存消化期和正常采購期。而2020年春節(jié)后第6周至第9周，表觀消費量分別達到128萬噸/周、225萬噸/周、381萬噸/周和405萬噸/周，我們仍可以把這四周認為是建筑工地的備貨，合計約1139萬噸，即截至目前建筑工地備貨量仍較2019年多出239萬噸。同時，從攪拌站運轉率來看，截至3月25日，攪拌站運轉率為11.5%，只有去年同期的四成左右。因此，前期表觀消費量快速提升，并不能反映終端需求。

 

D螺紋鋼產量快速提升

 

當前，建筑工地難以正常開工，螺紋鋼消費低迷，累庫幅度遠超2019年峰值，成材利潤大幅下降。受此影響，鋼廠大幅減產。從2月份的數據來看，生鐵日均產量同比降低2.1%，而粗鋼同比降低7.1%，也就是說，鋼廠減產主要是通過降低轉爐廢鋼比和電爐螺紋鋼產量實現(xiàn)的。但是，鋼廠廢鋼用量減少導致最近兩個月廢鋼價格大幅下降，6—8mm廢鋼唐山地區(qū)降價255元/噸，上海地區(qū)降價180元/噸。廢鋼價格下降使得長流程和短流程螺紋鋼成本下降明顯，目前長流程螺紋鋼成本約為3150元/噸，短流程螺紋鋼成本約為3550元/噸。以上海20mm螺紋鋼現(xiàn)貨價3500元/噸來看，長流程螺紋鋼利潤在350元/噸，短流程螺紋鋼利潤為-50元/噸。

 

我們計算的短流程螺紋鋼成本相當于平電生產成本，而谷電生產成本約為3350元/噸，此成本下螺紋鋼利潤約為150元/噸。如果按目前螺紋鋼周度產量曲線斜率計算的話，2至3周后螺紋鋼產量可到360萬噸/周，與2019年同期持平。而螺紋鋼產量快速回升，勢必拖累去庫存進程。

 

E螺紋鋼庫存推演情景

 

1.悲觀情景：谷電盈利、平電持平。

 

當長流程螺紋鋼利潤350元/噸、短流程平電和谷電螺紋鋼利潤分別在0元/噸和150元/噸時，2019年螺紋鋼周度產量約為360萬噸。在螺紋鋼利潤相同時，我們認為產量基本一致，因此估計后期螺紋鋼產量亦為360萬噸/周。此外，2019年10月以后房地產行業(yè)出現(xiàn)趕工潮，表觀消費峰值約為410萬噸/周，考慮到2020年基建投資快速增長，假設后期表觀消費量較410萬噸/周分別增長0%、5%和10%，即表觀消費量分別達到410萬噸/周、430萬噸/周和450萬噸/周。按上述假設，則2020年螺紋鋼庫存降至800萬噸左右，較2019年用時將分別延長16周、9周和5周。

 

2.樂觀情景：谷電持平、平電虧損。

 

在悲觀情景的基礎上將各生產方式下螺紋鋼利潤降低150元/噸，此時長流程螺紋鋼開工率與2019年持平，但考慮到利潤收縮，長流程廢鋼添加比例由15%降低至5%左右，而電爐只在谷電情況下生產。在此情景下，預計短流程產量每周減少25萬噸左右、長流程產量每周減少30萬噸左右，則螺紋鋼周度產量約為305萬噸，較2019年的平均值350萬噸，降低幅度達到13%。按上述假設，則2020年庫存降至800萬噸左右，較2019年用時將分別延長5周、3周和2周。

 

3.中性情景：悲觀情景和樂觀情景之間。

 

假設各生產方式下螺紋鋼利潤在悲觀情景和樂觀情景兩者之間波動，螺紋鋼平均周度產量在330萬噸左右，表觀消耗量仍假設為上述情況，則2020年庫存降至800萬噸左右，較2019年用時將分別延長8周、5周和3周。

 

在上述三種情景假設下，螺紋鋼總庫存降低至800萬噸左右，用時最少要比2019年多2周，最多甚至達到16周，可見庫存壓力巨大。因此，在庫存壓力得到緩解前，螺紋鋼利潤不能過高，否則會通過提高長流程轉爐廢鋼添加比，或提高電爐產能利用率兩種方式來增產。而我們更傾向于在中性情景假設路徑下實現(xiàn)去庫存，此時長流程和短流程平電螺紋鋼利潤分別為200—350元/噸和-150—0元/噸。

 

綜上所述，2020年上半年螺紋鋼價格將承壓運行，高點預計出現(xiàn)在下半年。當前表觀消費量快速提升并不意味著終端需求增加，更大程度上是終端集中補庫行為。因此，4月中旬之后的表觀消費量才更能代表終端需求情況。此外，廢鋼價格大幅下降，導致長流程轉爐廢鋼添加比和電爐產能利用率提高，螺紋鋼快速增產不利于去庫存。